一个2025年刚成立的核聚变企业，起初估值5亿，关完一轮涨到30亿，几个月之后可以再涨两三倍。公司创始人是业界大佬，普通投资人根本见不到本人，最多和其他机构一起拼桌见见CFO。这位CFO私下告诉硬氪，TA入行时觉得3年能做到100亿估值，没想到半年就快完成这一目标。

  “姿态能放多低就放多低，各种丧权辱国的条款都得签呀。”一个投资人对硬氪评价，“整个市场都有点疯了。”

  核聚变已发展了半个多世纪，但直到两年前，一级市场投资人大多只会用眼角扫两眼。如今公司估值已破10亿的创业者至今还记得过去刺骨的温度。2024年，他见了七八十家机构，每次要给对方讲几个小时，最后只有十分之一的人出手。

  据不完全统计，2026年刚过去三分之一，水面上能看到的投资有30亿左右，数家仍在交割。而在国资中，国家能源局设立了200亿元“聚变产业基金”，上海未来产业基金规模增至150亿元。

  核聚变产业，已经不单纯是公司之间的竞争。它的走向，甚至会影响世界未来几十年的格局。而商业化落地，将成为最关键的赛末点。

  但2023年，美国核聚变企业Helion宣布，他们即将在2028年正式发电。

  核聚变辐射量低，不会有碳排放，非常清洁。另一方面，核聚变所需的原料氘元素可从海水中提炼，每1升海水中提取的氘，完全聚变后所释放的能量相当于300升汽油。

  1983年，欧洲开启了多个国家参与的JET项目（欧洲联合环），最终因为设备老化、投入过于高昂等原因，在2023年停止实验。

  近年来的一大进展发生在2021年。这年9月，MIT师生研制出二代高温超导磁体，终于达到了核聚变发电厂需要的磁场强度。更重要的是，运用这一新材料的部分反应装置，最终建造体积仅需ITER的1/40，成本更低、建造时间更短。

  这一年，随着AI的极速发展，算力需求呈指数级增长。众多因AI获得关注的领域中，电力被认为是AI发展的核心瓶颈。

  以近日在风口上的企业诺瓦聚变为例，它创立于2025年3月，创始人郭后杨称个人选择这一段时间点出来创业，正是因为AI公司有了需求。他选择的路径最终可以建立一个供电50兆瓦的聚变小堆，而这正好匹配一个AI超算中心的电量。“如果几年以前，在中国你跟别人说要做50兆瓦的小核聚变电站，别人肯定都得问你这么小的核聚变电站给谁用。”

  核聚变产业需要持续、海量的资金注入，才有机会形成气候。而没有国家层面的政策托底，资本根本不敢放开手脚。一位教授回忆，当时有学生创业，他劝对方“别玩，这事情哪能是靠一个民营公司能搞的。”

  大家觉得可能会出现一两家科技公司短期内会上市，因为美国已经有两家即将上市（TAE技术公司被特朗普媒体科技集团以60亿美元收购，正在通过并购方式上市。通用聚变公司已宣布与Spring Valley Acquisition Corp.III（一家总部在美国达拉斯的特殊目的收购公司）进行合并，计划于今年中期在纳斯达克上市），所以都在赌这件事。”

  这直接抬高了核聚变的关注热度，原本能源、AI、智能硬件赛道的投资人都来看核聚变。核聚变技术本身的突破以及国外企业的进度，也让大家意识到这不再是“永远50年”的产业，而是10年-20年左右的布局，而从财务投资角度看，收益时间可能更短。

  作为上世纪五十年代就研究的科学，从理论上来说，核聚变有多条路径可以导向发电。其中最早且最为主流的路径被称为托卡马克。

  托卡马克装置形似一个巨大的“甜甜圈”，最终装置可达30米高。其发电原理是，在“甜甜圈”外部利用超强磁铁产生磁场，像一只无形的手把几亿度的等离子体悬空抓在甜甜圈中心，不让它烧坏外壳。而内部的等离子体本身也会带上电流，配合外面的磁场，像拧麻花一样把磁力线扭起来，把乱跑的粒子彻底锁在轨道里，让它们疯狂碰撞产生能量。

  多位专业技术人员告诉硬氪，托卡马克路线最终发电概率非常高，“只要舍得砸钱。”

  另一条商业化应用最多的路线是场反位型，又称FRC。相比起托卡马克，FRC路线装置更小，建设成本更低，周期也更短。因此，许多核聚变公司正是这条路线的践行者，比如现代商业化核聚变鼻祖TAE以及国内近两年成立的诺瓦聚变、星能玄光等。

  因为发展时间相对较短，它是否能成功发电的确定性不如托卡马克。但另一方面，如果它能跑得通，将会比托卡马克要更早进入商业发电阶段，且最终的供电成本也要低于托卡马克路线。

  而只有当Q值跨过10甚至20的门槛、扣除全厂所有的设备电耗与热电转换损耗后，整个装置才能向电网净输出电力，商业落地才真正成为可能。

  ，国内外的核聚变公司都尚未突破Q1。从各企业披露的信息来看，大部分托卡马克路线的公司将这一目标定在了2027年-2028年，将商业化发电时间定在2030s初。

  而且，核装置内部工作环境也非常恶劣，可能一部分是零下 253 度，一米以外就是1亿度，常温下安装的零部件在极冷极热的环境下会发生巨大形变。所有的设计都还需要和工厂沟通。在最终的超导装置中，这样的零部件数量要达到百万级别。

  托卡马克十年内就没有商业化落地的可能，FRC路线十年内有可能实现，但实际风险未知。也因此，FRC路线的标杆企业Helion是否能在2028年实现供电意义重大。

  即使连研究核聚变的科学家也无法确定，究竟哪条路线会先落地。投资人则从布局的角度，选择两条路线都押注。比如以硬科技投资见长的中科创星，布局了星环聚能、东昇聚变、星能玄光等不同技术路线的核聚变企业，又比如上汽集团通过旗下的产业金融投资平台上汽金控及私募股权投资机构尚颀资本分别投资了星环聚能和诺瓦聚变。

  在核聚变所有产业链环节中，以超导材料占主体的磁体系统为价值链最高的环节。以ITER项目为例，磁体系统、容器内部件、建筑和真空室的成本占比最高，分别为28%、17%、14%和8%。其中，磁体系统被称为主流核聚变装置的“心脏”，超导材料成为其价值构成中的核心部分。

  创业者依旧是觉得钱不够用。周翰告诉硬氪：只要是合法合规的资金，他们都很开放。“我们没资格挑，确实是需要钱。”

  “它的突破与否，就在于是否有足够的钱，很难讲哪一个点一定能何时突破。”

  这也是当前核聚变企业不得不面对的问题，周翰告诉硬氪，加入公司的新员工面试过程会问，“我来你们这里，到时候两年还不到垮了怎么办？”

  上述创业者清楚，让装置尽快落地、指标尽快达成才是继续融资的根本，“所以我们压力很大，现在聚变行业的热度很夸张，大家都你追我赶地在跑，一定要保持在领先位置才行。”

  国内目前的企业创始人多来自清华、北大、中科大等院所，也有部分从美国的TAE、Helion等企业回流的海归，技术骨干则多来自中科院等离子所、585所。

  现在每年国内毕业的聚变方向博士加起来只有几百人，其中不到10%适合创业和做工程建设。

  如果回溯核聚变产业的起伏，会发现它也是一次次国际政治局势动荡中的重要角色。

  1950年代，核聚变理念诞生于铁幕落下的年代，各国都希望能夺得先机。但参与国慢慢的发现它投入巨大，产业走向沉寂。直到1970年代，中东战争、石油危机爆发，能源再次成为国际焦点，JET、ITER等国际大型装置正是这时候开启建设。苏联解体后，石油降价，能源得以缓解，ITER的经费一度被削减，行业又进入漫长的低谷。如今，AI竞赛之中，核聚变再次成为各国必须掌握的技术。